Hechos no intenciones

A finales de enero el BCCR presentó su primer informe de este año de política monetaria (IPM), que es un compendio de información sobre los resultados económicos y financieros de 2023, las políticas monetarias en curso y las previsiones del instituto emisor sobre los resultados en 2024.

No cabe duda de que los datos de crecimiento de la producción y del cambio en los precios de 2023 y del primer mes de este año son muy favorables.

También es cierto que, en cuanto a tipo de cambio y niveles de ocupación sus variaciones generan mucha preocupación entre productores de exportaciones tradicionales y de bienes para el mercado interno que compiten con las importaciones, así como entre analistas y observadores de nuestra realidad social y económica.

Me refiero en este artículo a la polémica que se ha originado por los niveles del tipo de cambio.

No creo oportuno ni justificado un debate sobre las intenciones del BCCR en las políticas adoptadas. Eso solo contribuye a crear incertidumbre y a enturbiar las relaciones entre los participantes en los necesarios y justificados debates sobre estos temas. Además, me declaro totalmente incapacitado para ese ejercicio, pues no tengo ningún instrumento para leer las mentes y los corazones de quienes dirigen nuestra institución monetaria. Ni de nadie más. Solo, y con muchísimas limitaciones, puedo tratar de observar los hechos y de leerlos a la luz del conocimiento siempre insuficiente y en mí limitados, que me dan la ciencia y la experiencia.

Crecimiento e inflación

Lo que si considero válido, pues, es analizar los resultados objetivos de las políticas económicas seguidas y de sus consecuencias.

En 2023 disminuyó el crecimiento del PIB mundial respecto a 2022 de 3,5 a 3,1% y en Latinoamérica de 4,2 a 2,5% (Cifras del FMI de enero 2024). En Costa Rica el PIB más bien aumentó de 4,6 a 5,1%.

Mientras en los países desarrollados y en la mayoría de los de América Latina no se logró disminuir la inflación en 2023, para volver a las metas fijadas por sus bancos centrales, en Costa Rica incluso se cayó en una inflación negativa. Se pasó de una inflación en 2022 de 7,88% a -1,77%. y se espera volver a estar en la meta del BCCR, de 3% con un rango de tolerancia de ±1 punto porcentual, es decir, entre 2 y 4% de aumento en los precios al consumidor.

El IPM de enero estima para este año un crecimiento del PIB de 4% y una inflación de 2,1%.

Tipo de cambio, inflación y tasa de política monetaria

El tipo de cambio, la inflación y la tasa de interés de política monetaria (TPM) presentaron fuertes variaciones desde 2022.

El tipo de cambio se había mantenido muy estable con un promedio de 578 colones por dólar desde 2019 y hasta antes de la pandemia. En los meses iniciales de la pandemia y hasta mayo de 2021 siguió a niveles similares, sin exceder los valores extremos que había experimentado en 2019.

Después inició un ascenso hasta llegar a casi 700 a mediados de 2022.

La inflación había estado en estos últimos años por mucho tiempo por debajo del límite inferior de tolerancia de la meta inflacionaria, y dentro de esa meta estuvo hasta enero de 2022. Pero ya en los últimos meses de 2021 había empezado a aumentar y después vino su rápida aceleración que nos llevó a una variación interanual de 12% del índice de precios al consumidor en agosto de 2022.

El BCCR respondió al brote inflacionario y desde finales de 2021 empezó a subir la TPM desde los niveles muy bajos de 0,75% a los que había llegado durante la pandemia.  La TPM llegó a su máximo de 9% en octubre de 2022 y permaneció en ese muy alto nivel hasta marzo de 2023.

La inflación respondió a la política monetaria del BCCR disminuyendo desde setiembre de 2022. Desde junio de 2023 hasta el recién pasado enero incluso ha sido negativa la variación interanual del índice de precios al consumidor.

La política monetaria del BCCR respondió a la disminución en la inflación y la TPM empezó a disminuir desde marzo de 2023. Desde 9% en esa fecha ha bajado a 5,75 actualmente.

El tipo de cambio empezó a bajar desde mediados de 2022 y lo hizo muy fuertemente. De casi 700 a mediados de 2022 al orden de 520 en que ha oscilado en las últimas semanas. Un 25%.

Con el “olfatómetro” nos parece que fue muy alto el nivel de casi 700 y que es muy bajo el de 520.

¿Influyeron en esos valores las políticas económicas?

Origen y consecuencias de la variación en el tipo de cambio. Hechos.

El BCCR no tiene una política cambiaria. Como bien lo ha explicado Jorge Guardia lo que el BCCR aprueba es un régimen cambiario y hoy rige un sistema de flotación sucia. Intervenida o administrada. El tipo de cambio lo determinan la oferta y la demanda de dólares en el mercado, sujeto a las intervenciones del BCCR para comprar y vender divisas para el sector público no bancario, para fortalecer sus reservas y para suavizar las oscilaciones del mercado.

La apreciación del colón que hemos experimentado se debe a ingresos de divisas por crecimiento de las exportaciones, por la recuperación del turismo, por los créditos externos al gobierno y por movimientos de capital privados.

El movimiento en ventanillas de divisas por el sector privado en 2023 fue positivo con un saldo de 7.385 millones de dólares y tuvo un aumento anual de 3.533 millones de dólares. En 2022 también fue positivo ese flujo con 3.852 millones de dólares y un incremento respecto a 2021 de 1.384 millones de dólares.

El aumento en los ingresos anuales de 2023 provino en un 40% de las exportaciones netas de importaciones (que fue mayor al de 2022 en 1.415 millones de dólares). Provino en un 9% de turismo (que fue mayor al de 2022 en 397 millones de dólares). Incluso los movimientos de capital privados fueron menos negativos en 2023 que en 2022 y representan un 3% del incremento en el resultado positivo del movimiento en ventanillas en 2023. Pero un 48% es de otros orígenes no identificados.

El BCCR compró en ese mercado dólares para satisfacer las demandas netas del sector público no financiero y para aumentar las reservas en 4.669 millones de dólares, pero aun así la presión de estos movimientos hizo bajar el tipo de cambio.

No cabe duda de que esta enorme reducción del valor del dólar (6,7% en 2022,12,5% en 2023 y 1,1% en lo que va de 2024) causa un enorme impacto en la rentabilidad de las exportaciones, del turismo y de las empresas locales que compiten con importaciones.

Es un hecho el importante incremento en los ingresos por exportaciones netas y por turismo.

Es un hecho que ha aumentado la productividad y que se han dado cambios estructurales en nuestra producción en los últimos años: disminución del gasto público respecto a la economía, aumento en la importancia relativa del sector de zonas francas, la política del “nearshoring” de Estados Unidos, cambios tecnológicos y trabajos por internet.

Y es un hecho que el 48% del incremento en el ingreso de divisas en ventanilla no proviene de esas circunstancias sino de otras causas, según lo reporta el BCCR. En este otros se ubican los ingresos por los créditos del gobierno tanto por la colocación de bonos por 3.000 millones de dólares como por préstamos de instituciones financieras internacionales. *

También es un hecho que el diferencial de tasas de interés nacional y extranjera afecta el tipo de cambio tal como lo señala el IPM de enero en su nota respecto a tipo de cambio real de equilibrio. *

Y es innegable que por la apreciación del colón se afecta negativamente la rentabilidad de las empresas que producen bienes transables y su generación de empleo. Esa afectación se da con independencia de la intencionalidad de la política monetaria del BCCR, pero se da.

Adicionalmente otros hechos de los últimos dos años que merecen atención son el incremento en la proporción de endeudamiento del sector privado en dólares en respuesta al bajo tipo de cambio, lo que limita la inversión y la generación de empleos; que las tasas de interés activas del sector bancario no han bajado a pesar de la disminución de la TPM y de las tasas pasivas, lo que limita la inversión y la generación de empleo;  y el muy alto nivel de liquidez en el mercado de cortísimo plazo que puede provocar movimientos bruscos en tipo de cambio y tasas de interés.

Posibles acciones

Como el diferencial de tasas de interés afecta el tipo de cambio el BCCR puede ser menos conservador y bajar más la TPM. Esto incrementaría el tipo de cambio real de equilibrio. Claro que hay riesgos, pero el nivel de las reservas monetarias es muy alto.

Se puede prepagar el saldo del préstamo del FLAR que se contrató cuando el tipo de cambio subía y las reservas bajaban. Hoy el tipo de cambio ha bajado muchísimo y las reservas son muy altas. El BCCR podría reponer esas reservas y eso aumentaría el tipo de cambio.

Los bancos comerciales del estado pueden presionar a la baja las tasas de interés activas pues las tasas de interés pasivas de los intermediarios financieros si han bajado con la disminución de la TPM. Esto genera inversión y baja el costo financiero del endeudamiento del gobierno en el mercado interno

El gobierno y el Banco Central pueden coordinar sus políticas de endeudamiento para presionar las tasas de interés a la baja y colocar mayor proporción deuda pública en el mercado interno y en colones. Esto afecta la oferta de divisas. Además, genera un mercado para que se coloquen en bonos del gobierno los altos saldos del mercado de cortísimo plazo.

Y claro que a mediano plazo se deben dar los cambios estructurales que hemos venido sugiriendo por mucho tiempo para aumentar la productividad de los sectores afectados por el bajo tipo de cambio, y para generar niveles de empleo formales más altos y con mayores salarios reales.

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Corrección (14-2-14)

Gracias a una observación de Alonso Alfaro me di cuenta de un grosero error en que incurrí en este artículo. Entre los hechos señalo refiriéndome a  los otros ingresos de divisas mediante las ventanillas de los intermediarios financieros: “En este otros se ubican los ingresos por los créditos del gobierno tanto por la colocación de bonos por $3.000 millones como por préstamos de instituciones financieras internacionales”. Eso no es así. Los ingresos del gobierno entran directamente al BCCR.

Ese párrafo debería leerse: “Otros ingresos de divisas no pasan por esas ventanillas como los créditos del gobierno tanto por la colocación de bonos por $3.000 millones en 2023, como por préstamos de instituciones financieras internacionales. En 2021, 2022 y 2023 el ingreso neto por créditos externos (ingresos menos amortizaciones) y el préstamo del FLAR al BCCR aportaron casi $6000 millones de entradas de dólares”. 

También aprovecho para aclarar el párrafo respecto al impacto de las tasas de interés en el tipo de cambio, que es correcto, pero podría ser mal entendido. Mejor debe leerse así: “También es un hecho que el diferencial de tasas de interés nacional y extranjera afecta el tipo de cambio tal como lo señala el IPM de enero en su nota respecto a tipo de cambio real de equilibrio. Una mayor tasa de interés nacional a la extranjera aumenta el tipo de cambio, o sea influye para disminuir el valor del colón, por lo que si la TPM bajase eso tendría la consecuencia de menor revaloración del colón. En esa nota por medir tendencias de largo plazo el efecto es en dirección de apreciar el colón desde 2016 hasta 2023, con situaciones muy diferentes en ese período en cuanto a ese diferencial de tasas de interés y al premio por invertir en colones”.

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